FinExpert.e15.cz

Banky chtějí šlápnout na brzdu

Centrální banky a vlády na celém světě pečlivě zvažují nastavení tak zvaných „únikových strategií“.

Snaží se, aby nevychýlily ekonomiku jedním či druhým směrem a neobrátil se vývoj na finančních trzích. Tvůrci hospodářské politiky již delší dobu diskutují, kdy a v jakých krocích odbourávat makroekonomické stimuly centrálních bank a vlád, používané nyní v mnoha vyspělých zemích. Různé nástroje na podporu likvidity i plány na očištění konkrétních bank od toxických aktiv vznikly koncem roku 2008 jako záchranná protikrizová opatření před kolapsem finančního systému. Ten v nejkritičtějších okamžicích dusila katastrofální ztráta důvěry mezi největšími hráči na finančních trzích – po určitou dobu si mezi sebou nechtěly půjčovat ani fundamentálně zdravé banky. V takovém riziku nepřejícím prostředí se propadaly ceny téměř všech aktiv s výjimkou bezpečných státních dluhopisů nejvyspělejších zemí.

Stimuly pomohly

Záchrannou roli zvládla zvolená protikrizová opatření velmi dobře. V roce 2009 přispěla ke zlepšení kondice finančního sektoru i ukončení hluboké recese světové ekonomiky. Vytvořila rovněž podmínky pro růst akciových trhů, který přes určité korekce trvá již déle než rok. Nyní, v době pomalého oživení světové ekonomiky, začínají tvůrci hospodářské politiky dávky naordinovaných keynesiánských léků postupně snižovat. Jsou si vědomi jejich vedlejších účinků v podobě vysokého zadlužení a rozpočtových deficitů mnoha zemí i rizika celosvětového vzedmutí inflace od určitého okamžiku. Postupy centrálních bank a vlád zaměřené na utlumování protikrizových opatření se v odborné hantýrce nazývají únikové strategie (exit strategies). V souvislosti s nimi jsou dnes aktuální dvě otázky: Kdy zahájit stahování konkrétních opatření a zda spíše utlumovat fiskální stimuly prováděné vládami nebo monetární stimuly prováděné centrálními bankami. Rizika pro vývoj finančních trhů má jak předčasné, tak opožděné přistoupení k únikovým strategiím. Odlišné dopady na chování finančních trhů bude mít přednostní utahování měnové politiky při zachování uvolněné fiskální politiky a přednostní přistoupení k fiskálním restrikcím.

Stojíme teprve na začátku

V současnosti se únikové strategie nacházejí teprve na začátku svého procesu. Nejvýznamnější centrální banky omezily v posledních měsících kvantitativní uvolňování peněžní nabídky (intervenční nákupy státních dluhopisů) i další nadstandardní nástroje na podporu likvidity, které v běžných ekonomických podmínkách nepoužívají (graf 1). Fed většinu těchto opatření ukončil v únoru 2010 a v dubnu plánuje zastavit nákupy dluhopisů navázaných na hypotéky (MBS). ECB již přestala půjčovat neomezené 12měsíční úvěry komerčním bankám v eurozóně a britská centrální banka pozastavila kvantitativní uvolňování peněžní nabídky.

image001.gif

Ke zvyšování základních úrokových sazeb však zatím žádná z hlavních centrálních bank (Fed, ECB, Bank of England a Bank of Japan) nepřistoupila (graf 2). Vlády naproti tomu své fiskální deficity spíše prohlubují, i když ne všechny. Připomeňme, že světová ekonomika zdaleka ještě není v normálním stavu a fiskální i monetární autority jsou v odbourávání stimulů ve vyspělých zemích často opatrné a odsouvají ho na pozdější dobu. Např. ještě v létě 2009 ekonomové předpokládali, že Fed začne zvyšovat hlavní úrokovou sazbu na konci roku 2009. V rozporu s dřívějšími očekáváními se nyní ukazuje, že inflační tlaky nejsou zatím pro světovou ekonomiku problémem. Poněkud jiná je však situace v rozvíjejících se zemích, zejména Číně. Zde již vysoká tempa růstu ekonomiky a cen rizikových aktiv přiměla centrální banku dvakrát zvýšit povinné minimální rezervy komerčních bank. Zdá se, že tato opatření zatím příliš neutlumily růst čínské ekonomiky.

image002.gif

Rychlé utahování může ochromit akcie

Citlivým parametrem měnové-politických únikových strategií je jejich správné načasování. Pokud centrální banky zpřísní měnovou politiku příliš brzy a rychle, může dosavadní oživení světové ekonomiky přejít do stagnace nebo dokonce druhé recese, kdy průběh hospodářského cyklu připomíná písmeno „W.“ V takovém případě se pravděpodobně dostanou pod tlak světové akciové trhy, protože při nižším hospodářském růstu je pro akciové společnosti obtížnější dosáhnout vyšších zisků a udržet dynamiku dividendových výnosů. Připomeňme, že k pozitivnímu vývoji akciových trhů v posledních 12 měsících přispěly velmi nízké valuace na začátku roku 2009, zprávy o lepším stavu finančního sektoru a také prostředí rekordně nízkých úrokových sazeb. Předčasný a rychlý vzestup úrokových sazeb může akciové investory znejistit a přimět je, aby část svých portfolií přesunuli na bezpečné spořicí účty. Alternativou ke klesajícím akciím se mohou stát také dlouhé státní dluhopisy vyšší kreditní kvality, u nichž výnosy do splatnosti závisejí mnohem více na inflačních očekáváních než na krátkodobých úrokových sazbách. Ukvapené zpřísnění měnové politiky působí po určité době protiinflačně a cenám dlouhých státních dluhopisů může střednědobě prospět (při odpovídajícím poklesu jejich výnosů a nezměněném kreditním riziku).

V současnosti ale státní dluhopisy nejvyspělejších zemí, zejména USA, nijak výrazně nezhodnocují. Některé centrální banky totiž ukončují politiku kvantitativního uvolňování a výpadek poptávky po státních dluhopisech z jejich strany zatím příliš nenahrazují soukromí investoři. Lepší výkonnosti dosáhly v posledních měsících státní dluhopisy zemí eurozóny než státní dluhopisy USA. Právě v USA se centrální banka rozhodla stahovat některé nástroje na podporu likvidity (mj. nákupy státních dluhopisů) dříve než Evropská centrální banka a přispěla tím k růstu dluhopisových výnosů. 

Pomalé utahování probudí inflaci

Nepříznivé dopady na vývoj ekonomiky může mít rovněž udržování rekordně nízkých úrokových sazeb po příliš dlouhou dobu. Pokud centrální banky budou praktikovat politiku levných peněz i při zrychlení růstu většiny světových ekonomik, vnesou do systému nadbytečnou likviditu. Ta se od určitého okamžiku, kdy komerční banky vyhodnotí úroveň kreditních rizik v podnikovém sektoru jako přiměřenou, promění v úvěrový boom s inflačními dopady. Zvýšená inflace obecně neprospívá státním dluhopisům, zejména těm s delší splatností. Firemním dluhopisům naopak inflační prostředí (při snižující se úpadkovosti podniků) spíše pomáhá, podobně jako komoditám. Opožděné utahování měnové politiky může přispět i ke zhodnocení akcií, pokud se zrychlení ekonomického růstu pozitivně projeví ve firemních ziscích. Protože však inflace často zastírá rozdíly mezi reálnými a nominálními veličinami, lze při nepřiměřeně uvolněné měnové politice očekávat vyšší volatilitu cen rizikových aktiv.

V současné době nepovažují centrální banky v nejvýznamnějších vyspělých zemích (Fed, ECB, Bank of England, Bank of Japan) inflační rizika za významná. Potvrzuje to dosavadní vývoj cenových indexů. V budoucnu však rychlý nástup inflace nelze vyloučit. V posledních třech letech se totiž výrazně zvýšila celková aktiva centrálních bank, zvláště ve vyspělých zemích (graf 3). Podstatnou součástí jejich bilancí jsou nyní úročené rezervy komerčních bank. Kdyby se komerční banky rozhodly tyto peníze půjčovat do reálné ekonomiky, podpoří tím větší úvěrovou expanzi a růst inflace. Americká centrální banka Fed si výše popsané riziko uvědomuje, a proto začala komerčním bankám nabízet uložení rezerv v termínovaných depozitech. Cílem je uzamknout možnost použití rezerv během určitého období. 

image003.gif

Záleží i na fiskální politice

Pro adekvátní nastavení únikových strategií je důležité nejen jejich správné načasování, ale také vhodný mix fiskální a měnové politiky. Fiskální politika stimuluje nebo utlumuje danou ekonomiku podle toho, jaké je v příslušné zemi strukturální saldo státního rozpočtu (přebytek nebo deficit při vyváženém ekonomickém růstu). Skutečné rozpočtové saldo se od strukturálního může lišit z důvodu cyklického vývoje ekonomiky. Klíčovou otázkou pro vládní politiku ve většině vyspělých zemí nyní je, zdali k fiskálním restrikcím přistoupit ihned, nebo s nimi začít až po zřetelném zpřísnění měnově-politických podmínek ze strany centrálních bank.

Oba postupy mají svá rizika. Příliš ukvapené šlápnutí na fiskální brzdu může v dané zemi zpomalit ekonomický růst a prodloužit období nejistoty. To pravděpodobně oslabí ceny zdejších firemních dluhopisů a akcií. Názor, že rychlé přistoupení k únikovým strategiím na fiskální straně přináší rizika pro růst světové ekonomiky, sdílí v současnosti Mezinárodní měnový fond a ministři financí zemí G7. V praxi se jím řídí Spojené státy, kde Obamova administrativa zároveň zvyšuje výdaje a snižuje daně. Tento přístup má ovšem také svá rizika. Příliš opožděná stabilizace veřejných rozpočtů v době, kdy ekonomika zřetelně roste a centrální banka již několikrát zvýšila základní úrokovou sazbu, vede k většímu zadlužení státu resp. horší obsluze státního dluhu. Státní dluhopisy dotyčné země se potom dostávají do střednědobě nejisté pozice. Vyšší volatilita může nastat i na akciových trzích v příslušném regionu. Názor, že keynesiánská stimulace ekonomiky již dosáhla svých limitů, nejčastěji zaznívá z ECB. V praxi se odráží na vynucených restriktivních opatřeních řecké nebo portugalské vlády. Tyto země, zejména Řecko, si již další stimulaci ekonomiky pomocí veřejných rozpočtů nemohou dovolit.

Správné načasování a vhodnou kombinaci zpřísňování měnové a fiskální politiky je třeba volit s ohledem na střednědobě převažující rizika. Větší vychýlení politik jedním či druhým směrem může podvázat hospodářský růst, nebo naopak spustit inflaci či urychlit zadlužování některých zemí s odpovídajícími důsledky pro finanční trhy. Zatímco nejdůležitější centrální banky si v tomto ohledu dosud počínají profesionálně, vlády některých malých zemí začínají mít větší problémy s fiskální disciplínou.

Článek vyšel v časopisu FOND SHOP 7/2010.

logo_FONDSHOP_small_2.jpg

Další článek


 

 


Další články

Mzdová kalkulačka

Student
Držitel průkazu ZTP/P
Invalidita 1. nebo 2. stupně
Invalidita 3. stupně
Penze / rodičovská dovolená

Nejčastější podvodné věty podomních prodejců

Nejčastější podvodné věty podomních prodejců

Jak se bránit lživým taktikám podomních prodejců? více

EuroEUREUR27.030 Kč-0.055 %
Americký dolarUSDUSD24.324 Kč-0.238 %
Britská libraGBPGBP32.014 Kč-0.275 %
Japonský jenJPYJPY23.533 Kč1.045 %
Chorvatská kunaHRKHRK3.610 Kč-0.083 %
více...
PX883.050-0.47 %
CETV56.200-0.97 %
ČEZ457.700-2.41 %
Erste Bank643.6001.32 %
Fortuna89.8501.01 %
více...
Meziroční změna HDP4,50%3Q / 15
Míra nezaměstnanosti6,40%k 1. 1. 16
Meziroční inflace0,60%k 1. 1. 16
Průměrná hrubá mzda26 072 Kč3Q / 15
Meziroční růst průmyslu-1,70%k 1. 12. 15
více